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降息央行!降息后的股市“反高潮”

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易宪容

作者简介:

易宪容,原中国社科院金融研究所金融发展室主任,曾被称为“房地产平民代言人”,90 年代以来在国内外学术刊物发表论文300 余篇,是香港《信报》《大公报》等报刊的专栏作家,著有《现代合约经济学导论》、《金融市场与制度选择》等.

日前,央行突袭式降息,决定自3月1 日起一年期贷款基准利率下调0.25 个百分点至5.35%;一年期存款基准利率下调0.25 个百分点至2.5%;同时结合推进利率市场化改革,将金融机构存款利率浮动区间上限由存款基准利率的1.2 倍调整为1.3 倍;其他各档次存贷款基准利率及个人住房公积金存贷款利率相应调整.

对于股市来说,降息降准应该是推动股市上涨的最重要的原因.因为利率水平下降或社会融资成本的降低,有利于企业赢利水平上升,有利于股市的股息率相对市场利润水平上升,以及直接提升股票价值或估值.这是投资市场的最基本常识.但是,央行降息后首个交易日,尽管两地股市交易量有所放大,但两地股市指数上升幅度远低于上次降息.有人认为这是央行降息后的股市反高潮,即股市的现实运行与一般理论的分析方向正好相反.

因为,市场对央行会放松银根已经炒作多时,所以羊年前的股市一涨再涨.尽管央行降息时间比市场预期要早、要突然,但当央行再降息的消息一旦落地时,投资者也就会借好消息出货,股市出现反高潮.所以,前几天两市成交量由平时的5000 亿突然飚升8000 多亿,可能与这种情况有关.当然,这仅是一种解释.

可能更为重要的解释会有以下几个方面.一是这次央行降息表面是对称性降息,一年期存款贷款利率同时下降0.25,但实际上,这是一次严重的不对称降息.因为存款利率上浮的上限上移了10%.可以说,在2014 年大量存款银行体系情况下,或银行体系存在严重脱媒情况下,这种银行存款利率上浮10%,对国内银行业利润水平是致命的.因为这种存款利率上浮的上限往上移,一下就吃掉了银行利差三分之一多.由以往存款利率没有上浮前的3.3%以上利差,缩小到2.1%左右.要不是贷款利率全部放开,这次央行降息对国内银行利润影响会更大.而国内上市银行市值占两地股市总市值三分之一以上.如果银行上市公司利润减少,银行上市公司股价估值下移,两地股市价格还能上去吗?

还有,央行降息后股市出现反高潮,在于央行降息的时间.

央行赶在两会之前降息,一则给会议及市场增加信心,表明政府对目前国内经济持有信心.二则在试探市场反映,因为两会政府工作报告将公布今年经济增长目标,通货膨胀率水平及货币供应量多少.如果如市场预计,2015 年GDP、CPI 及M2 增长目标分别调到7%、3%及12%,就意味着政府对经济增长放缓容忍度加大.如果中央政府容忍较低经济增长,央行货币政策不一定会太激进,央行会将下一次降准降息时间向后移,会更注意国内外经济数据变化.如果中央政府对经济增长容忍度比市场预测小,比如2015 年GDP 增长目标调到7.2%的水平,央行货币政策可能从根本上转向,进一步降准降息会陆续来临,而且还可能采取其他促进基建投资及扶持房地产行业的政策,以保证经济短期增长.所以,央行降息后股市正在静观其变,在看两会政府政策目标,在看政府经济政策取向.这种情况下,股市投资者会以退为进.

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不过,股市投资者要密切关注政府对股市做多的政策取向,以及现实经济所面临问题出现的严重反差.我去年就一直在说,对中国政府来说,面对现实经济生活中的许多问题,希望通过股市做多来解决,比如产业结构调整、社会融资成本高、企业及政府负债严重等.所以,这次央行降息更多不是给市场增加多少流动性,为企业降低多少融资成本,而是给市场一个清楚明确的预期,政府对股市做多取向十分明确.

另一方面,从现实经济基本面看,由于政府不敢也不愿破解“经济房地产化”这个难题,总是以为可通过所谓救市政策来治好“经济房地产化”.这就是当前中国经济增长持续下行、产能过剩、企业利润全面下滑的根本原因.可以看到,2014 年全国工业利润按年仅增长3.3%,2013 年全国工业利润增长则高达12.2%,只是上一年的四分之一.这反映工业企业利润2014 年急速放缓.隨着今年CPI 及PPI 持续向下,工业利润上半年更是难以乐观.尽管中国股市以炒作为主,但仍然会对股市造成不小冲击.而在房地产市场不乐观情况下,2 月份全国100个大中城市房价又下跌3.8%,这对工业企业利润更是雪上加霜.加之人民币贬值速度加快和资金外流,对股市同样会带来负面影响.所以,央行降息后股市反高潮是为慢牛奠定基础还是常态,得进一步观察.

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